Stanley Druckenmiller Interview

Norges Bank Investment ManagementのCEOであるニコラ・タンゲン氏がスタンレー・ドラッケンミラー氏と対談した際、彼女は彼を投資界の「真のレジェンド」と紹介した。この呼び名が彼にふさわしいことを、彼はすぐに証明してみせた。率直で多岐にわたる議論の中で、ドラッケンミラー氏は彼独自の市場哲学の全貌を明らかにした。それは直感、厳密な分析、そしてほとんど冷酷なまでの感情的無関心という、彼の並外れたキャリアを定義してきた要素の融合である。マクロ経済予測から伝説的な取引の仕組みに至るまで、この対談は真の市場の達人の思考を垣間見ることができる貴重な機会となった。

マクロの霧を航海する：インフレ、FRB、そして1970年代の残響

マクロ投資家として知られるドラッケンミラー氏だが、彼のトップダウンの視点は、しばしば企業の声に耳を傾けることで「ボトムアップ」で構築されると明かした。現在、彼の企業心理からの読み取りでは、住宅市場を除けば、目立った景気後退の兆候はない。住宅市場は単に「非常に高騰した価格水準」から後退しているに過ぎないという。しかし、現在の安定にもかかわらず、彼はインフレに対して深い懸念を表明した。この懸念は、彼が1970年代との類似性に執着し始めた2021年以来、さらに強まっている。インフレの一時的な低下を正確に予測した一方で、景気が失速するという予測は「完全に間違い」だったと認めている。今、彼の懸念は逆転した。

ドラッケンミラー氏は、連邦準備制度理事会（FRB）が時期尚早に勝利宣言をしているのではないかと懸念している。クレジットスプレッドはタイトで、金は史上最高値を更新し、株式市場は活況を呈している状況で、FRBが利下げに意欲的であることに不安を感じるという。彼は中央銀行の「いわゆるソフトランディングの達成に対する執着」を批判し、FRBの役割は微調整ではなく、1970年代や世界金融危機のような「大きな、大きな過ち」を避けることであると主張した。また、FRBの「フォワードガイダンス」へのコミットメントを「大きな問題」と指摘し、それが「選択肢をなくし」、状況が変化した際に「考えを変えることを妨げる」と述べた。この柔軟性こそが、成功する投資にとって極めて重要であると彼は見なしている。迫りくる財政赤字については、ドラッケンミラー氏はアメリカ人としての根深い懸念を表明し、「どうやって破産するのか？ゆっくりと、そして突然に。」と警告した。彼は米国が基軸通貨の地位にあるために「リズ・トラスの瞬間」を回避できたと考えているが、「対GDP債務は永遠に増え続けることはできない」と述べている。

主な洞察：

ドラッケンミラー氏は、主に企業のフィードバックに耳を傾けることで、「ボトムアップ」でマクロ分析を行う。
彼は現在、景気後退よりもインフレの再燃を懸念している。
彼はFRBの「ソフトランディング」への執着と「フォワードガイダンス」は有害であり、柔軟性を制限し、政策ミスにつながる可能性があると見ている。
基軸通貨としての短期的な緩衝材があるにもかかわらず、米国の財政赤字を長期的な大きな脅威と見なしている。

主な変化：

彼の主な懸念は、景気後退からインフレの再加速の可能性へと変化した。
彼は債券を空売りすることでポジションを取り、「FRBが利下げした日」に参入した。

波に乗り、トレンドを見抜く：AIからオゼンピックまで

対談はその後、具体的な市場機会へと転じ、ドラッケンミラー氏はAI革命と抗肥満薬ブームについて語った。彼は当初Nvidiaに関する知識が限られており、「ゲーム会社」だと思っていたと認めた。しかし、彼の若いアナリストたちが重要なトレンドを察知した。エリート大学のエンジニアたちが、仮想通貨からAIへと焦点を移していたのだ。これと株価が「400ドルから150ドルくらいまで下がっていた」ことが相まって、最初から「投資してから調査する」というスタンスを取るきっかけとなった。その後のChatGPTのローンチは、「全くの偶然の幸運」だったと彼は率直に認めた。AIの可能性については極めて強気だが、現在の「つるはしとシャベル（周辺産業）の段階」は、初期のインターネットのように、「勝者総取りモデル」を超えて進化する可能性があると認識しており、どう対処すべきか苦慮しているという。

一方、抗肥満薬製造会社への参入は「簡単だった」と述べた。彼はアメリカ人の心理と「何の努力もせずに体重を減らしたい」という願望を理解していたのだ。薬の有効性と、体重減少を維持するために継続的な使用が必要であることに注目し、これを典型的な「替刃ビジネス」と見なした。彼はNvidiaで800〜900ドル、Lillyで700ドル台後半の時に行ったように、時折、早期に売却してしまうことを告白した。これは「天井」や変化率の鈍化に注目するという彼の技術的なアプローチを反映している。これらの早期撤退があったにもかかわらず、確信が残っていれば、より高い価格で資産を買い戻すことにも前向きである。

主な実践：

「まず買って、後で分析する」： 有望な新しいトレンドに対しては、「市場を揺るがすほどではないが、意味のあるポジション」を取り、その後、確認または調整のために深い分析を行う。
未来を思い描く： 彼の核となる哲学は「決して現在に投資せず、常に18〜24ヶ月後の状況を思い描く」というもの。
若い才能の活用： 「若くて非常に優秀なアナリスト」チームに頼り、初期のトレンドや技術の変化を察知させる。

取引の芸術：確信、柔軟性、そして伝説のポンド取引

ドラッケンミラー氏は、自身の投資哲学と、ジョージ・ソロスと共に過ごした形成期に関する非常に個人的な洞察を語った。彼はソロスとの関係は当初「険悪」だったと表現し、その期間に彼の直感を証明しなければならなかったと述べた。彼がソロスを高く評価するのは、「正しいか間違っているかではなく、正しかったときにどれだけ儲け、間違っていたときにどれだけ損をするかだ」という深遠な教訓を彼に教えたことである。この原則が、彼らの最も有名な協業、1992年の英ポンド空売りを支えた。

彼は、パートナーであるスコット・ベッセントが、ドイツマルクが好調な一方で英国経済が苦境にあることを彼に警告した経緯を語った。2つの通貨間のペッグが持続不可能であると認識したドラッケンミラー氏は、まずQuantum Fundの20〜25%をポンド売り/ドイツマルク買いの取引に投入した。これは6ヶ月間でわずか0.5%のコストで、「投資してから調査する」という動きだった。その後、ドイツ連邦銀行総裁がペッグ制の終焉を示唆する社説を発表すると、ドラッケンミラー氏はその取引に「100%」投入することを決めた。その時、ソロスは「不愉快そうな困惑した表情」で冷静に「これは一方通行の賭けだ…ファンドの200%をこの取引に投入すべきだ」と提案した。市場の動きが非常に速かったため、彼らがその天文学的なレバレッジに達することはなかったが、その確信の教訓は忘れがたいものだった。「ポジションのサイズ設定に関して、彼は私よりも勇気があった」とドラッケンミラー氏は認めた。この経験は、集中投資、異なる資産クラス（株式、債券、通貨、コモディティ、クレジット）への投資、そして「間違っているときに考えを変える」という決定的に重要な能力に対する彼の信念を強化した。

主な学び：

「正しいか間違っているかではなく、正しかったときにどれだけ儲け、間違っていたときにどれだけ損をするかだ。」
集中と資産の多様化： 確信が高いときには大きく賭けるが、最良のリスクリワードを見つけるために5つの異なる資産カテゴリーを探求する意欲を持つこと。
感情的無関心： 損失に対して「感情的にならない」ことの重要性を強調し、「株をいくらで買ったかは全く気にしない。それは全く関係ない」と述べている。
謙虚さと柔軟性： 謙虚さから生まれる考えを変える能力が、彼の成功の礎である。

市場での人生：勤勉さと次世代への知恵

ドラッケンミラー氏は、揺るぎない献身の証である。71歳になった今でも、午前4時に起床し、コーヒーを片手に、すぐにブルームバーグ端末に没頭する。仕事が正式に始まる前に、市場データやニュースを精査するのだ。彼の義母に「イディオ・サヴァン（白痴の学者）」と呼ばれたことがあり、彼はその表現を受け入れている。市場への情熱が彼の厳格なスケジュールを支える原動力であることを認めているのだ。彼は市場が要求する刺激と学びを愛し、「死ぬまで」続けるつもりだという。

過去を振り返り、ドラッケンミラー氏は2000年の劇的なサバティカル（長期休暇）の話を語った。ドットコムバブルに乗って上昇した後、一瞬の「感情的で、本当に愚かな行動」であるハイテク株の買い戻しによって大きな損失を被り、彼は疲れ果てて辞任した。4ヶ月間の休暇を取り、意図的にすべての市場ニュースから遮断したことが、転機となる経験となった。彼は「白紙の状態、クリアな頭」で戻り、収束するマイナス信号（ドル高、金利上昇、原油高、顧客企業の苦戦、逆張りの業績予想）を捉えることができた。それが国債への積極的なロングポジションにつながった。その偶然の取引が彼にとって史上最高の四半期となり、精神的な明晰さの力を確信させた。金融業界でのキャリアを志す若者に対し、ドラッケンミラー氏は厳しい警告を発した。「もしお金のためにこの業界に入るのなら、他を当たるべきだ」と。彼が愛するゲームで成功するためには、真の情熱、絶え間ない勤勉さ、良いメンターを見つけること（MBAではなく）、そしてアナリストとポートフォリオマネージャーの異なるスキルセットを理解することの方がはるかに重要であると強調した。

主な実践：